债市踩踏行情引致三大分歧
在经历上周拟出“非标”新规惊吓后，本周中国债券市场再次走出踩踏行情。由于同业政策靴子仍未落地，且三中全会细则有待公布，市场交易心态较为脆弱，10年国债现券收益率迫近六年高点，而周五招标的50年国债利率亦创出历史新高。
由于本轮利率债收益率顶部一再超预期，筑顶时期的解读分歧也逐渐加大，这些分歧至少包括以下一些方面：
一是目前的债市行情是否有基本面支撑。从工业生产者出厂价格指数（PPI)和工业增加值的走势来看，两者确实是在5，6月起从底部开始回升，并且年内还有望保持平稳态势。
国信证券首席债券分析师董德志认为，此轮债市收益率走升虽然是从620钱荒肇始，但基本面上也是有支撑的，只是变化幅度超出了预期。
这种看法不无道理。不过从10年国债收益率和股市的对比来看，本应同步的两者仍然呈现背离。
如果说620后，沪综指三季度从1,849低点到2,270高点，曾经对应了三季度GDP数据向好和10年国债收益率走升，但10月份以来，股市的走跌和10年国债收益率的加速背离，则显示了其中一个指标需要去伪的可能。
值得注意的是，目前还不能断然否定股市经济晴雨表的真实性在下降，因为从上证沪综指和上证国债指数的走势来看，两者的跷跷板效应还是非常明显的，银行间债券市场此轮收益率飙升，非基本面因素助推也是大概率事件。
当然这些指标的分歧，都发生在三中全会全面深化改革方案正式出台之前，由于改革内容对未来10年乃至更长时期的中国，影响都关系重大，不排除对此项重大政策的预期，股债联动出现偏差，这则可能涉及两类市场对政策面的预期差异。
二是央行货币政策预期管理是否有改进的分歧。虽然货币政策调控一向有出其不意和不能猜中底牌的要求，但是在调控目标上，以美联储的失业率和通胀预期指标为例，则目标相对清晰，便于市场策略选择有的放矢。
620以来，央行在公开市场工具调整时，已注意提前和市场沟通，比如10月中旬暂停逆回购前，通过非例行答记者问的方式，透露信贷投放需合理增长的收紧意图。
且随后逆回购的暂停和重启周期明显缩短，也均可能显露了逆回购本身工具方向信号趋弱，而价格调控及利率水平合理调节重要性加强的方向。
但具体节奏把握上，以本周二而言，由于当日七天期逆回购操作的利率和市场利率差距过大（4.1%和3.6%不到），又让市场谨慎情绪增加，本周后三天7天质押回购利率快速飙升近200个BP（基点），债市再受伤。
央行在三季度货币政策执行报告中曾明确表示，货币政策重点是创造一个稳定的货币金融环境，促使市场主体形成合理和稳定的预期。将综合运用数量、价格等多种货币政策工具组合，健全宏观审慎政策框架，加强流动性总闸门的调节作用，引导货币信贷及社会融资规模平稳适度增长。
国务院此前也曾提出“稳增长，保就业”下限和防通胀上限的问题，尽管今年的上、下限已经明确，但明年以及后期的目标，仍然有待明确。
和M2(广义货币供应量)、LPR(贷款基础利率)、SHIBOR(上海银行间同业拆放利率)、七天质押回购，及七天逆回购等利率调控指标一样，当务之急或许是监管层将经济调控和利率市场化调控的具体目标和指标，想清楚然后向市场说清楚。
三则是利率债和信用债后期调整空间的分歧。10年国债二级收益率本周最高触及4.6%，信用利差逐渐缩窄，让两类债券是否接近调整尾声的分歧也趋加大。
如果从10月M2反弹表现及年内财政存款投放压力来看，年内货币政策放松空间不大，利率债调整风险还未结束。但从债基明显的加仓利率债，抛售信用债来看，利率债顶部似乎可期。
另值得注意的是，之前利率债收益率走升而信用债特别是中低评级信用债相对平稳的情况，已逐渐发生改变。
信用债收益率近期有明显的走升。以上交所的上证企债指数 和上证信用债100指数 来看，10月中旬以来跌势明显，本周更是加速下跌。
这其实和近期信用债市场的评级变化走势是有分歧的。路透统计，截至本周四，四季度信用债评级市场上，以主体评级上调且城投类债券为主，原因则多涉及地方财力加强，下调的则只有两家公司。
这种城投债主体评级上调其实也和10月份的财政收入数据相吻合。
10月中国公共财政收入12,136亿元人民币，同比增长16.2%，达到年内高点；其中中央财政收入增长16.9%，地方财政收入增长15.5%。当月财政支出则同比增21.9%，其中中央支出增长15.52%，地方支出增长23.37%。
财政收入以及地方财政支出的高速增长，对城投债从偿付能力及基本面上等方面，都有望增强信心，不过目前信用债显露出的加速调整迹象，可能仍然来自于地方债务规模及产业债兑付风险的担忧，因信用债的风险仍未完全释放。